备受市场关注的信贷数据终于落地：2023年1月新增人民币信贷4.9万亿（2022年12月为1.4万亿元），同比多增9227亿元，创单月最高纪录。

有人称之为“开门红”，也有人说是“狂飙”。于是乎，关于“回暖的信贷数据会如何影响A股”的讨论也多了起来。不过，在回答这个问题以前，我们或许还要先回到数据本身。

首先需要明确的是，这一次的信贷数据超预期不假，但“超预期”的状态或许本就是年初信贷数据的常态。华创证券做过统计，2011年以来时有年初信贷高增的情况发生——不仅新增人民币贷款实际值超过前期机构预测均值，同时1月工作日均新增贷款较上年同比高增超10%。

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此外细拆1月社融结构，不难发现信贷数据主要依靠企业中长期贷款驱动。用民生证券报告的话说，这样的社融结构意味着当下宏观基本面的主体叙事还是延续去年的老故事——政府加杠杆，私人部门投融资动能不足，杠杆动力有限。

东吴证券在报告中用比较的形式来呈现信贷数据的质地——“比2022年好，比2019年差”。前者指的是指企业继续借钱，而且喜欢借长钱；后者指的是与春节期间火热的消费复苏形成对比，1月居民端无论是短贷还是中长贷均录得同比萎缩。

基于此，或许大家也就不难理解兴业证券报告中所说的，尽管1月信贷开门红，但仍难弥合当前市场在经济复苏上的分歧，使得“真实”融资需求的复苏情况尚需要更多的证据佐证。除此之外，从多项高频数据来看，市场对当前经济复苏强度也存在分歧。

另一点需要指出的是，年初信贷超预期的数据结果，不宜想当然地与利好股市划等号。参考华创证券的统计，结合自2011年以来的6个年份样本看，1月信贷数据披露后1个月，上证指数其实涨跌参半。

不过这份报告同时指出，从过去几年的数据看，年初信贷超预期之后一个月，中小成长表现更佳。可能的原因是，年初信贷超预期年份一般对应上年经济下行压力较大，市场对政策发力期待较高，而业绩空窗期中信贷数据成为唯一的试金石，信贷“开门红”带来实体信用环境改善预期，因此中小成长更为受益。

无独有偶，招商证券的报告中也提到，从历史数据来看，新增人民币贷款大超预期数据公布后的5天、20天，成长风格指数多取得较可观的超额收益，且增量M2增速明显高于新增社融增速的环境也利好成长。此外，兴业证券的报告中也提到，从历史经验看，以中证1000为代表的小盘风格相对于上证50代表的大盘风格，与社融的相关性更强。

虽然上述几份报告都提到，超预期的社融也许会带来成长风格的阶段性占优，不过也请注意，一个月也好，5天、20天也罢，其实研报中提到的时间窗口都不算长，而且也只是基于有限年份的经验总结。

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关键词： 新增人民币贷款