近日，由成都市文产办指导，成都市文促中心主办，成都市文创企业上市培育基地、富途、成都天府文创金融科技有限公司联合承办的文创上市“云上特训营”线上培训活动举行。富途安逸副总裁黄鑫磊就“新环境下资本市场路径选择与实操经验”做了主题分享。

富途作为全球领先的数字化金融科技公司，目前拥有超过1800万用户，覆盖全球200个国家及地区。旗下企业及机构服务品牌“富途安逸”，面向企业客户提供贯穿上市前后的全流程服务，包括港美股IPO分销（由富途旗下持牌子公司提供服务）、一站式ESOP期权管理方案、IR与PR等六大核心服务，目前已服务了包括腾讯、美团、小鹏汽车、哔哩哔哩、泡泡玛特、中手游等在内的500+家优秀企业。

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上市地选择的实质是什么？

“从上半年数据来看，无论是从上市项目的数量而言，还是从募资额而言，全球IPO大环境都呈现明显下滑趋势。通常来看，大家比较关注的是三大市场，A股、港股以及美股。”黄鑫磊首先就三大市场上半年的相关数据做了简要分析：

从A股市场来看，2022年上半年，A股市场共有169家新股上市，同比下降31%。将近100家公司终止IPO，而其中，约90%属于是在问询阶段后主动撤回上市申请的。

受多重因素影响，今年上半年赴美上市企业仅有3家，数量较之往年下滑9成左右，募资额不到1亿美金。

港股市场，今年上半年共有24家公司上市，数量同比下滑约50%；融资额总金额为178亿港币，同比下滑92%。此外，尤为值得关注的是，目前仍然有接近200家公司正在排队进入港股上市。

“股市，是经济的晴雨表，而IPO环节更是如此。”黄鑫磊补充道，在疫情以及日益复杂的国际环境大背景下，在未来资本市场的选择上如何进行考量、如何在宏观视角下，更好地选择一个合适自己公司的市场路径，显得尤为重要。

富途梳理了八个思考维度，帮助创业者以及企业家等在资本市场路径的选择上进行更好地决策和考量。紧接着，黄鑫磊就上市与再融资、市场容量、市场流动性、整体估值水平、行业表现、新股表现、政策环境以及其他相关事项八个维度做了简要解析。

黄鑫磊认为了解上市与再融资规则是公司上市前的必修课之一。公司需要清楚知悉不同资本市场对IPO有何财务指标要求以及对企业再融资有何要求等问题。

此外，对于企业来说，外部环境也是影响其能否成功上市的关键，如当下市场表现是否符合企业预期，政策环境是否相对稳定等。

在看似分散的几个维度上，黄鑫磊认为其中存在一定的共性：即企业需要明白选择上市地的实质是在选择合适的市场环境和投资者。

企业上市与再融资规则之A股

境内主流的上市板块，主要分为A股的主板、科创板以及创业板，在注册制改革之前，监管机构主要采取的是核准制，而核准制的核心是看企业是否有持续的盈利能力。

黄鑫磊说道，“在A股市场，主板所要求的财务指标通常非常高，其不仅对净利润有要求，对营收或现金流也有同样的高标准。”

注：A股主板需满足以下五个条件

最近3个会计年度净利润均为正数且累计≥人民币3000万元；最近3个会计年度现金流量净额累计≥人民币5000万元或最近3个会计年度营业收入累计≥人民币3亿元；发行前股本总额≥人民币3000万元；最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20％；最近一期末不存在未弥补亏损。

而在A股市场的科创板和创业板，监管机构进一步试行了注册制，相比之下，科创板和创业板的上市标准得到了优化，比如企业所需要满足的条件只需要参考“五选一”“三选一”的相关行业标准即可。

A股的主板、科创板以及创业板在具体覆盖行业方面，有什么差别？

黄鑫磊认为，A股主板里，对于IPO企业来说，其并没有对行业领域进行一些特殊要求和限定，它的接受范围是最广的，但对资产质量、营收以及现金流等有具体要求；对行业要求最高的是科创板，其要求必须符合国家科技创新战略或拥有关键核心技术或拥有较高的市场认可度，同时行业门槛也是最高的，行业定位的审核也是最严的，其中因为行业性质属性被否的企业案例也较多。

而创业板对IPO企业的行业要求标准界于主板和科创板之间。他进一步举例说道，比如像互联网大数据，云计算，人工智能，新能源等属于新产业、新业态的创新创业企业，都可以选择创业板。

企业上市与再融资规则之港股

目光投向港股市场，从财务门槛来看，港交所主板共提供了3套财务标准，分别是盈利测试、市值/收入测试以及市值/收入/现金流测试，而标准也十分清晰，企业只需要根据自身的财务状况三选一即可。

其中，盈利测试所涉及的两个考量因素为：最近一年盈利≥3500万港元，且前两年累计盈利≥4500万港元，即过去三年累计盈利≥8000万港元；市值≥5亿港元。

市值/收入测试所涉及的考量因素为：拟上市市值≥40亿港元；最近一年收入≥5亿港元。

市值/收入/现金流测试所涉及的考量因素为：最近一年收入≥5亿港元；拟上市市值≥20亿港元；最近三年的合计净现金流≥1亿港元。

黄鑫磊谈到，2018年，港交所通过大规模的改革，针对不同上市方式、不同股权结构，为不同行业的公司提供了更加量体裁衣的上市标准，可以让“同股不同权”的公司以及近几年来较火的生物科技公司更加灵活地在香港上市。

“从此前谈到的将近200家企业排队的情况来看，大家对港股市场的认可度是非常高的。而其中的关键因素在于港交所所提供的上市条件的丰富性和多样性。”黄鑫磊说道。

企业上市与再融资规则之美股

美股的主流上市地主要分为纽交所和纳斯达克。而其中，纽交所上市主要衡量的也是三个维度：盈利、收入以及现金流。

其中，收益测试所涉及的两个考量因素为：最近3个财年的累计税前利润≥1亿美元；最近两个财年每年的税前利润≥2500万美元。

估值/收入测试所涉及的两个考量因素为：拟上市市值≥7.5亿美元；最近一年的收入≥7500万美元。

估值/收入/现金流测试所涉及的三个考量因素为：最近12个月的收入≥1亿美元；最近三年的合计净现金流≥1亿美元，且最近两个财年每年均≥2500万美元；拟上市市值≥5亿美元。

“整体来看，纽交所上市的财务要求还是高于纳斯达克和港股。”黄鑫磊说道。

纳斯达克的上市规则则有更细致的划分，从财务门槛的难度来看，从高到低依次为纳斯达克全球精选市场、纳斯达克全球市场以及纳斯达克资本市场。

黄鑫磊认为，纳斯达克分层的目的，是为了优化市场结构，而其中的三个层次的板块各有侧重，目的是吸引不同类型、不同规模的企业。此外，分层的制度也建立了一个逐渐优化的动态成长路径，为企业制造了非常多的IPO机会以及后续转板的机会。

具体来看，纳斯达克全球精选市场，服务的对象主要为全球范围内规模较大、知名度较高的公司，比如微软、苹果、亚马逊等。

纳斯达克全球市场则为处于全球领先地位的国际化公司提供了优选上市地，比如Trade Desk、Array生物制药等以及一些较为熟知的包括万国数据、360数科、小牛电动等在内的中概股。

纳斯达克资本市场，主要是为中小型企业提供融资渠道和途径，该板块公司多为新兴和增长型公司，例如中概股中的万春药业、九州大药房等。

A股、港股、美股上市分别有哪些不同？

黄鑫磊从申请审核时间、定价方式、股东数量、投资者门槛、发行成本等方面进行了分析，并就三地上市的优劣势做了简要介绍。

从申请审核时间上看，A股主板的申请审核时间通常为1-2年，科创板/创业板、美股和港股的时间通常为6-8个月。

从定价上看，在境外的资本市场，发行价基本完全由市场决定，具有高度的市场化。

此外，在黄鑫磊看来，投资者也是一个相当重要的因素。在A股市场，投资者结构其实没有非常明显的集中度，其中，个人投资者占了相当大的比例；但在境外市场，主要以机构投资者为主。

“这里最直接的影响便是发行的情况，境外市场能否成功发行主要还是看后续能否达到预期的发行价格和认购数量，在这一端其实是有非常大的不确定性的。对于中国企业在境外发行而言，除了少数知名度较高的企业以外，我们国家大多数企业的业务在境内，海外投资者对其通常是不够熟悉的，因此能取得的发行融资规模可能会受限，甚至可能会有发行失败的风险。”黄鑫磊补充道。

从发行成本上来看，境外市场相对境内市场来说，较高一些，例如后续的维持成本、公司治理和内控以及信息披露带来的成本。

此外，黄鑫磊就三大市场的优劣势进行了分析总结，他认为A股市场具有市盈率高、融资便利等特点，而港股市场的优势在于审批流程确定性更好，且利于市场化发行，同时对新经济公司尤其是科技和生物制药类公司的接受度越来越高，美股市场则对于企业上市的条件较为宽松，缺点在于由于文化的差异性，其对中国企业的理解不够。

最后，黄鑫磊还就三大市场再融资的相关政策、新规以及影响企业资本市场路径的其他因素和实操经验等做了讲解。

文/唐元

关键词： 企业上市